Strumenti finanziari partecipativi:

come le start-up innovative possono raccogliere capitali senza perdere il controllo della società

Raccogliere capitali è la sfida numero uno per una start-up innovativa. Gli Strumenti Finanziari Partecipativi (SFP) offrono una terza via tra l’aumento di capitale e il finanziamento bancario, in quanto permettono di attrarre risorse, remunerare collaboratori chiave e costruire una struttura finanziaria solida senza sacrificare il controllo dei fondatori

di Claudio Calini  ·  Giugno 2026  ·

Gli SFP sono strumenti ibridi, in quanto si collocano a metà strada tra le azioni (o quote) e le obbligazioni. Non sono né l’una né l’altra cosa, ed proprio questa natura intermedia che costituisce la fonte della loro flessibilità.

Chi investe in un SFP effettua un apporto alla start-up. L’apporto può assumere forme molto diverse:

• Denaro — la forma più comune, tipica dell’investitore finanziario.
• Opere e servizi — prestazioni professionali, sviluppo software, attività di consulenza. Nelle S.r.l. ordinarie i conferimenti in opera non sono ammessi; per le start-up innovative iscritte nell’apposita sezione speciale del Registro delle Imprese, invece, lo sono espressamente.
• Crediti — diritti di credito vantati verso la start-up vengono convertiti in SFP.
• Beni in natura — macchinari, attrezzature, proprietà intellettuale.

L’elemento distintivo rispetto a un normale conferimento di capitale è la destinazione contabile dell’apporto in quanto non va ad aumentare il capitale sociale, ma viene iscritto a patrimonio netto in un’apposita riserva. I fondatori mantengono invariata la propria quota percentuale di partecipazione al capitale.

Lo statuto della società o il regolamento dell’SFP definiscono liberamente i diritti attribuiti al titolare. Si distinguono due categorie: diritti patrimoniali e diritti amministrativi.

I diritti patrimoniali danno al titolare il diritto di partecipare economicamente alla vita della società. In concreto possono includere:

• Partecipazione agli utili — una percentuale degli utili distribuiti, secondo criteri stabiliti nel regolamento.
• Partecipazione al ricavato in caso di exit — se la start-up viene acquisita o quotata in borsa (IPO), il titolare di SFP ha diritto a una quota del ricavato.
• Diritti condizionati al raggiungimento di obiettivi — il regolamento può prevedere che i diritti patrimoniali si attivino solo al verificarsi di condizioni predefinite: target di fatturato, lancio di un prodotto, superamento di una soglia di clienti.

Su un punto riguardante i diritti amministrativi la norma è chiara e il confine non è negoziabile: i titolari di SFP non hanno mai diritto di voto nell’assemblea generale dei soci. Il diritto di voto in assemblea è prerogativa esclusiva dei soci titolari di quote o azioni.

Il regolamento può tuttavia attribuire ai titolari di SFP diritti amministrativi “laterali”:

• Diritto di voto su specifiche materie indicate nel regolamento (non sull’assemblea generale).
• Diritto di nominare un componente indipendente nel Consiglio di Amministrazione o nel Collegio Sindacale — uno strumento che molti investitori apprezzano perché consente di avere un osservatore qualificato nella governance senza diventare soci.

Sul piano strettamente operativo gli SFP rispondono a tre esigenze concrete e frequenti nella vita di una start-up innovativa e precisamente:

• Raccogliere capitali senza diluire i fondatori
• Remunerare collaboratori chiave: il Work for Equity
• Strutturare investimenti con conversione futura.

Nella fase iniziale di una start-up, i fondatori sono spesso riluttanti a cedere quote perché la valutazione della società è ancora bassa. Gli SFP permettono di raccogliere risorse finanziarie significative senza toccare la struttura del capitale sociale, preservando il controllo e la percentuale di partecipazione dei fondatori fino al momento in cui la valutazione sarà più favorevole.

Senza dubbio una delle applicazioni più interessanti degli SFP è la possibilità di assegnarli a dipendenti, amministratori e consulenti strategici come compenso, totale o parziale, per la loro prestazione. Il meccanismo prende il nome di Work for Equity ed offre un fiscale che merita di essere preso in considerazione.

Il valore degli SFP ricevuti dal collaboratore non concorre alla formazione del reddito di lavoro al momento della ricezione e pertanto non sono dovute imposte nell’immediato. L’imposizione fiscale scatta solo al momento dell’eventuale monetizzazione futura, tipicamente come capital gain.

Per la start-up, è uno strumento utile per attrarre talenti di alto profilo che altrimenti non potrebbe permettersi, allineando i loro interessi economici alla crescita della società.

Una delle varianti più diffuse nella prassi sono gli SFP convertibili, mediante i quali l’investitore anticipa il denaro oggi come finanziamento, pattuendo fin dal principio che il proprio investimento possa essere trasformato in quote (o azioni) societarie reali solo in un secondo momento, tipicamente al prossimo round di investimento o al verificarsi di condizioni predeterminate.

Il meccanismo è simile ai SAFE (Simple Agreement for Future Equity) diffusi nell’ecosistema anglosassone, ma adattato al diritto societario italiano. Consente all’investitore di entrare nella società in una fase precoce, beneficiando di condizioni più favorevoli rispetto agli investitori del round successivo, e alla start-up di rinviare la definitiva definizione della valutazione a un momento più maturo.

L’emissione di SFP segue un percorso formale preciso, articolato in tre fasi.

Il punto di partenza è lo statuto della S.r.l. o S.p.A., il quale deve contenere un’espressa previsione che autorizza la società a emettere Strumenti Finanziari Partecipativi. Se lo statuto non lo prevede, è necessario convocare l’assemblea straordinaria per modificarlo. Non inserire la clausola sugli SFP già nell’atto costitutivo, anche se non si ha intenzione di emetterli nell’immediato, è uno degli errori più frequenti delle start-up in fase iniziale.

La seconda fase concerne la delibera di emissione. L’organo competente, in genere l’assemblea dei soci oppure il Consiglio di Amministrazione, se delegato, delibera l’emissione degli SFP. La delibera deve stabilire in modo dettagliato:

• Il numero e le caratteristiche degli SFP da emettere.
• Il soggetto o i soggetti destinatari (investitore, collaboratore, etc.).
• Il corrispettivo dell’apporto richiesto.
• Il rinvio al regolamento per la disciplina di dettaglio.

Il regolamento è, in assoluto, il documento centrale dell’intera operazione. È il “contratto” che disciplina in modo completo i rapporti tra la società e i titolari degli SFP. Un regolamento ben redatto deve contenere almeno:

Area	Contenuto minimo del regolamento
Apporto	Descrizione dell’apporto richiesto e modalità di esecuzione
Diritti patrimoniali	Partecipazione a utili o all’exit, eventuali condizioni
Diritti amm.vi	Voto su materie specifiche, nomina di componente nel CdA/sindaci
Durata	Scadenza degli SFP o eventi che ne determinano la cessazione
Rimborso/conversione	Modalità e condizioni di rimborso o conversione in quote
Protezione investitore	Clausole per eventi straordinari: liquidazione, fusione, acquisizione
Circolazione	Se e come gli SFP possono essere trasferiti a terzi

La qualità del regolamento è determinante, in quanto un regolamento vago o lacunoso genera contenziosi futuri e riduce l’attrattività dello strumento agli occhi degli investitori più esperti, e per questo motivo è sempre consigliabile redigerlo con il supporto di un professionista esperto in diritto societario.

Gli SFP emessi da una S.r.l. start-up innovativa non assumono la forma di titoli fisici negoziabili come le azioni di una S.p.A. Sono diritti incorporati in un contratto, il regolamento appunto, e la loro circolazione è disciplinata dalle regole stabilite nel regolamento stesso.

Il regolamento può prevedere tre diversi regimi di circolazione:

• Trasferimento vietato — soluzione comune per i Work for Equity assegnati ai collaboratori, dove l’interesse è legare la persona alla società.
• Trasferimento soggetto al consenso della società — bilancia la liquidabilità dell’investimento con il controllo sulla compagine dei portatori di SFP.
• Trasferimento libero — soluzione più rara, tipica di emissioni destinate a un mercato di investitori più ampio.

Le modalità di rimborso degli investitori sono uno degli elementi più importanti da definire nel regolamento e uno dei profili più attentamente valutati dagli investitori stessi. Il legislatore lascia ampia libertà, ma nella prassi si identificano quattro scenari principali e precisamente:

• Rimborso a scadenza (redemption)
• Conversione in quote societarie
• Partecipazione al ricavato in caso di exit
• Rimborso condizionato al raggiungimento di obiettivi (milestones)

Per i finanziamenti a redemption il regolamento fissa una data di scadenza entro cui la start-up deve rimborsare l’apporto originario, eventualmente maggiorato di un rendimento predefinito. È la struttura più simile a un’obbligazione e si usa quando l’investitore non ha interesse a diventare socio ma vuole un rendimento certo nel tempo. Richiede che la start-up abbia la liquidità necessaria alla scadenza, un vincolo da non sottovalutare nelle fasi di crescita rapida.

Molto più flessibile è invece il finanziamento mediante SFP convertibili. Al verificarsi di un evento predefinito, come ad esempio il completamento del prossimo round di investimento, il raggiungimento di un obiettivo di fatturato oppure una delibera dell’assemblea dei soci, il valore dell’SFP si converte automaticamente in quote della S.r.l. (o azioni della S.p.A.).

Il tasso di conversione, vale a dire il numero di quote spettanti per ogni euro investito, è stabilito nel regolamento, spesso con meccanismi di sconto rispetto alla valutazione del round successivo (discount) o con cap sulla valutazione massima applicabile (valuation cap).

Nel caso di partecipazione al ricavato in caso di exit il titolare di SFP non riceve un rimborso in denaro dalla società, ma partecipa al ricavato distribuito nel momento in cui la start-up viene acquisita da un soggetto terzo o si quota in borsa. È la struttura più allineata agli interessi di lungo periodo in quanto l’investitore guadagna solo se e nella misura in cui la start-up crea valore. Richiede però una definizione precisa delle modalità di calcolo della quota spettante e dell’ordine di priorità di rimborso rispetto ai soci.

Infine, il rimborso condizionato al raggiungimento di obiettivi (milestones) costituisce una variante ibrida in cui il rimborso, in denaro o in quote, si attiva solo se la start-up raggiunge determinati traguardi. Allinea gli interessi dell’investitore alla performance della società e protegge la start-up in caso di mancato raggiungimento degli obiettivi. È la struttura più complessa da negoziare e richiede una definizione molto precisa delle milestones e dei meccanismi di verifica.

Sotto il profilo fiscale va sottolineato che le start-up innovative iscritte nella sezione speciale del Registro delle Imprese beneficiano di un regime fiscale che aumenta significativamente l’attrattività degli SFP per gli investitori.

Soggetto	Agevolazione fiscale
Investitori persone fisiche	Detrazione IRPEF del 30% o 50% dell’investimento, a seconda del regime applicabile
Investitori persone giuridiche	Deduzione IRES del 30% o 50% dell’investimento
Collaboratori (Work for Equity)	Il valore degli SFP ricevuti non concorre al reddito di lavoro al momento della ricezione
Tassazione futura	L’imposizione avviene solo alla monetizzazione, tipicamente come capital gain

È necessario però fare attenzione alla perdita della qualifica di start-up innovativa. Se la start-up perde la qualifica, per decorso dei cinque anni, superamento del limite di fatturato o per perdita dei requisiti tecnici, gli SFP già emessi restano pienamente validi, ma le agevolazioni fiscali per i nuovi investimenti futuri vengono meno.

La verifica periodica del mantenimento dei requisiti è un elemento da presidiare con attenzione nella pianificazione finanziaria.

In conclusione, si può affermare che gli SFP sono uno strumento potente ma non universalmente adatto. Conviene valutarne seriamente l’utilizzo quando:

• La start-up ha bisogno di capitali ma la valutazione attuale è ancora bassa e i fondatori vogliono evitare una diluizione prematura.
• Si vuole remunerare con Work for Equity collaboratori strategici senza impatto immediato sul costo del lavoro.
• Si intende strutturare un round pre-seed o seed con conversione automatica al round successivo, rinviando la negoziazione della valutazione.
• Si vuole attrarre investitori con un profilo fiscale ottimizzato, sfruttando le detrazioni previste per le start-up innovative.

In ogni caso, la qualità dell’esecuzione è determinante. È indubbio che la previsione statutaria, la delibera di emissione e soprattutto il regolamento dell’SFP devono essere redatti con il supporto di un professionista esperto in diritto societario e fiscalità d’impresa. Un regolamento mal strutturato non solo riduce l’efficacia dello strumento, ma può generare contenziosi costosi nel momento, l’exit o la conversione, in cui i numeri diventano rilevanti.

Note

Il presente articolo ha finalità divulgativa e informativa. Non costituisce parere legale né consulenza professionale.

Dott. Claudio Calini  ·  Finanza d’Impresa · Start-up Innovative · Pianificazione Fiscale